（報(bào)告出品方/作者：信達(dá)證券，左前明、李春馳）

一、 鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革的政策演變，核心是控量提質(zhì)

1. “十三五”鋼鐵工業(yè)供給側(cè)改革側(cè)重于對(duì)粗鋼產(chǎn)能的控制

2011-2015 年鋼鐵產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題開(kāi)始顯現(xiàn)，產(chǎn)能利用率走低，鋼鐵行業(yè)盈利能力持續(xù)走弱。 2011 年粗鋼產(chǎn)能利用率為 79.2%，5 年間不斷下滑，至 2015 年粗鋼產(chǎn)能利用率已降至 67%。 2011 年起鋼材價(jià)格不斷下跌，普鋼綜合價(jià)格指數(shù)從 2011 年年初的 4,817 元/噸下跌至 2015 年年底的 2,080 元/噸，下降幅度達(dá) 56.8%。鋼鐵行業(yè)大中型企業(yè)利潤(rùn)總額自 2011 年大幅下 降，到 2015 年鋼鐵行業(yè)大中型企業(yè)合計(jì)虧損 645.34 億元。

2016 年起開(kāi)始鋼鐵行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，結(jié)束行業(yè)利潤(rùn)下行。2015 年 11 月，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng) 導(dǎo)小組第十一次會(huì)議提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，2016 年 2 月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于鋼鐵行業(yè)化 解過(guò)剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見(jiàn)》，計(jì)劃用 5 年時(shí)間壓減粗鋼產(chǎn)能 1 億-1.5 億噸。當(dāng)年普鋼 綜合價(jià)格指數(shù)結(jié)束了 2012 年以來(lái)的連續(xù)下滑，當(dāng)年達(dá) 3,657.55 元/噸，同比提高 76.83%。 鋼鐵行業(yè)大中型企業(yè)利潤(rùn)總額為 303.78 億元，同比扭虧。 2016-2018 年，累計(jì)壓減粗鋼產(chǎn)能 1.5 億噸以上，實(shí)現(xiàn) 1.4 億噸“地條鋼”產(chǎn)能全面出清。 2017 年 1 月，發(fā)改委、工信部聯(lián)合出臺(tái)《關(guān)于運(yùn)用價(jià)格手段促進(jìn)鋼鐵行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改 革有關(guān)事項(xiàng)的通知》，進(jìn)一步利用差別電價(jià)、階梯電價(jià)等價(jià)格手段促進(jìn)鋼鐵行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu) 性改革，當(dāng)年 5 月，《2017 年鋼鐵去產(chǎn)能實(shí)施方案》發(fā)布，要求 6 月 30 日前，“地條鋼”產(chǎn) 能依法徹底退出，2017 年 6 月 30 日，取締“地條鋼”任務(wù)順利按期完成，1.4 億噸“地條鋼”產(chǎn) 能全部出清。2018 年底，鋼企利潤(rùn)空前好轉(zhuǎn)，主觀增產(chǎn)意愿強(qiáng)，2019-2020 年粗鋼產(chǎn)能有所 上升。

“十三五”鋼鐵行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革重視發(fā)展質(zhì)量，側(cè)重淘汰落后產(chǎn)能，提高供給水平。2016 年 11 月工信部發(fā)布《鋼鐵工業(yè)調(diào)整升級(jí)規(guī)劃（2016-2020 年）》，該規(guī)劃提出“十三五” 期間，停止建設(shè)擴(kuò)大鋼鐵產(chǎn)能規(guī)模的所有投資項(xiàng)目，依法關(guān)停退出達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)要求的產(chǎn)能， 同時(shí)要求提升鋼鐵有效供給水平，突破關(guān)鍵品種，具體來(lái)說(shuō)：

退出小容積高爐，推動(dòng)高爐大型化。2016 年全面關(guān)停并拆除 400 立方米及以下煉鐵高 爐，30 噸及以下煉鋼轉(zhuǎn)爐、30 噸及以下電爐（高合金鋼電爐除外）等落后生產(chǎn)設(shè)備。 全面取締生產(chǎn)“地條鋼”的中頻爐、工頻爐產(chǎn)能。

推廣鋼結(jié)構(gòu)用鋼，提高用鋼強(qiáng)度。推廣 390 兆帕及以上高強(qiáng)鋼結(jié)構(gòu)用鋼，研發(fā)防火、防 腐高性能鋼結(jié)構(gòu)用鋼。力爭(zhēng)鋼結(jié)構(gòu)用鋼量由目前的 5000 萬(wàn)噸增加到 1 億噸以上。繼續(xù) 深入推進(jìn)高強(qiáng)鋼筋應(yīng)用，全面普及應(yīng)用 400 兆帕(Ⅲ級(jí))高強(qiáng)鋼筋，推廣 500 兆帕及以上 高強(qiáng)鋼筋。

研發(fā)特種鋼材，增加有效供給。結(jié)合汽車(chē)輕量化發(fā)展、高技術(shù)船舶建造、超高效電機(jī)推 廣等工作，研發(fā)生產(chǎn)高強(qiáng)度、耐腐蝕、長(zhǎng)壽命等高品質(zhì)鋼材等。支持企業(yè)重點(diǎn)推進(jìn)高技 術(shù)船舶、海洋工程裝備、先進(jìn)軌道交通、電力、航空航天、機(jī)械等領(lǐng)域重大技術(shù)裝備所 需高端鋼材品種的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化，力爭(zhēng)每年突破 3-4 個(gè)關(guān)鍵品種，持續(xù)增加有效供給。

2. “十四五”時(shí)期鋼鐵工業(yè)供給側(cè)改革重心轉(zhuǎn)為“產(chǎn)能產(chǎn)量雙控”

平控是政策目標(biāo)，壓減是主要手段。2020 年 12 月 28 日的全國(guó)工業(yè)和信息化工作會(huì)議上， 肖亞慶部長(zhǎng)提出“堅(jiān)決壓縮粗鋼產(chǎn)量，確保粗鋼產(chǎn)量同比下降”，這意味著鋼鐵行業(yè)已由去 產(chǎn)能轉(zhuǎn)向新階段的產(chǎn)能產(chǎn)量雙控。2021 年 4 月，國(guó)家發(fā)改委、工信部部署了全國(guó)范圍的 2021 年鋼鐵去產(chǎn)能“回頭看”、粗鋼產(chǎn)量壓減工作，具體表述為重點(diǎn)壓減環(huán)?？?jī)效水平差、耗能 高、工藝裝備水平相對(duì)落后企業(yè)的粗鋼產(chǎn)量，確保實(shí)現(xiàn) 2021 年全國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比下降，進(jìn) 一步明確了粗鋼產(chǎn)量平控的目標(biāo)。 2021 年是粗鋼產(chǎn)量壓減首年，全年粗鋼產(chǎn)量壓減任務(wù)約為 3000 萬(wàn)噸，呈現(xiàn)“先高后低”的 特點(diǎn)。根據(jù)河北工信廳數(shù)據(jù)，2021 年河北省壓減粗鋼產(chǎn)量任務(wù)為 2171 萬(wàn)噸，占全國(guó)壓減總 量 72.4%，推算全國(guó) 2021 年粗鋼壓減任務(wù)約 3000 萬(wàn)噸。2020 年起，鋼鐵行業(yè)進(jìn)入產(chǎn)能置換 的新增和退出產(chǎn)能兌現(xiàn)期，但受疫情影響，退出產(chǎn)能以及產(chǎn)能置換的新建產(chǎn)能出現(xiàn)推遲落地 情況，導(dǎo)致 2021 年去產(chǎn)能情況較集中。2021 年 H1 累計(jì)產(chǎn)量 5.6 億噸，同比增長(zhǎng)達(dá) 11.7%。 上半年粗鋼產(chǎn)量過(guò)高導(dǎo)致下半年產(chǎn)量壓減壓力繁重，因此進(jìn)入三季度后各省均陸續(xù)執(zhí)行嚴(yán)格 的限產(chǎn)政策，才終于在 12 月完成平控任務(wù)。

粗鋼產(chǎn)量自 2015 年以來(lái)首次實(shí)現(xiàn)同比回落，行業(yè)利潤(rùn)大幅增加。2021 年粗鋼產(chǎn)量為 10.33 億噸，同比下降 3%，為 1989 年以來(lái)首次。與此同時(shí)，2021 年全行業(yè)利潤(rùn)大幅增加，鋼鐵行 業(yè)大中型企業(yè)利潤(rùn)總額達(dá) 3,524 億元，同比提高 70%。

粗鋼壓減不在于量，而在于擴(kuò)大利潤(rùn)空間以實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展?？v觀鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革中的 關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)政策的推出與行業(yè)利潤(rùn)情況息息相關(guān)。每當(dāng)行業(yè)利潤(rùn)走弱，甚至陷入 全面虧損之時(shí)，往往就是政策發(fā)力的開(kāi)始。

二、 粗鋼產(chǎn)量壓減或是大勢(shì)所趨，但向下邊際有限

1．政策端：壓減節(jié)奏有延緩跡象，但年內(nèi)壓減或已成定局

2022 年年內(nèi)粗鋼產(chǎn)量壓減工作側(cè)重穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用。通過(guò)對(duì)比去年與今年粗 鋼產(chǎn)量壓減工作研究部署發(fā)現(xiàn)，2022 年在 2021 年政策基礎(chǔ)上，新增了牢牢把握經(jīng)濟(jì)工作穩(wěn) 字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)總基調(diào)；發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，激發(fā)企業(yè)積極性這兩部分內(nèi)容，這也意味著 今年行政限產(chǎn)的介入程度及積極性會(huì)偏弱。

《國(guó)家發(fā)改委、工信部就 2021 年粗鋼產(chǎn)量壓減等工作進(jìn)行研究部署》：2021 年粗鋼產(chǎn) 量壓減工作將在鞏固提升鋼鐵去產(chǎn)能成果基礎(chǔ)上，統(tǒng)籌考慮做好“六穩(wěn)”工作、落實(shí)“六 ?！比蝿?wù)、碳達(dá)峰碳中和長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)節(jié)點(diǎn)要求以及鋼鐵行業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行等因素，在保持鋼鐵 行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策連續(xù)性和穩(wěn)定性的同時(shí)，堅(jiān)持市場(chǎng)化、法治化原則，區(qū)分情 況，分類(lèi)指導(dǎo)，重點(diǎn)壓減環(huán)?？?jī)效水平差、耗能高、工藝裝備水平相對(duì)落后企業(yè)的粗鋼 產(chǎn)量，避免“一刀切”，確保實(shí)現(xiàn) 2021 年全國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比下降。

《國(guó)家發(fā)展改革委、工信部等部門(mén)就 2022 年粗鋼產(chǎn)量壓減工作進(jìn)行研究部署》：在粗鋼 產(chǎn)量壓減過(guò)程中，將牢牢把握 2022 年經(jīng)濟(jì)工作穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)總基調(diào)，統(tǒng)籌做好 “六穩(wěn)”工作、落實(shí)“六保”任務(wù)、碳達(dá)峰碳中和長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)節(jié)點(diǎn)要求以及鋼鐵行業(yè)“十 四五”發(fā)展目標(biāo)、平穩(wěn)運(yùn)行等因素，在保持鋼鐵行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策連續(xù)性和穩(wěn) 定性的同時(shí)，堅(jiān)持市場(chǎng)化、法治化原則，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，激發(fā)企業(yè)積極性，嚴(yán)格執(zhí) 行環(huán)保、能耗、安全、用地等相關(guān)法律法規(guī)。堅(jiān)持突出重點(diǎn)，區(qū)分情況，有保有壓，避 免“一刀切”，重點(diǎn)壓減京津冀及周邊地區(qū)、長(zhǎng)三角地區(qū)、汾渭平原等大氣污染防治重 點(diǎn)區(qū)域粗鋼產(chǎn)量，重點(diǎn)壓減環(huán)?？?jī)效水平差、耗能高、工藝裝備水平相對(duì)落后的粗鋼產(chǎn) 量，確保實(shí)現(xiàn) 2022 年全國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比下降。

鋼鐵碳達(dá)峰延緩 5 年，粗鋼產(chǎn)量壓減節(jié)奏有放慢跡象。2020 年 12 月，《促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì) 量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》發(fā)布，指出鋼鐵行業(yè)力爭(zhēng) 2025 年率先實(shí)現(xiàn)碳排放達(dá)峰。 2022 年 2 月，《關(guān)于促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》正式印發(fā)，《指導(dǎo)意見(jiàn)》提出確 保到 2030 年前碳達(dá)峰。時(shí)隔一年，正式文件終于下發(fā)，相較征求意見(jiàn)稿，鋼鐵行業(yè)碳達(dá)峰 目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)時(shí)間點(diǎn)大致延緩 5 年。

從各省政策看，2022 產(chǎn)量調(diào)控政策逐漸明晰，年內(nèi)壓減或勢(shì)在必行。2022 年 5 月，國(guó)家發(fā) 改委向各地下發(fā) 2022 年粗鋼產(chǎn)量壓減考核基數(shù)核對(duì)工作通知，要求各地核實(shí)反饋考核基數(shù)。 從各省壓減進(jìn)展來(lái)看：

山東省年內(nèi)粗鋼產(chǎn)量或同比持平。5 月 31 日，據(jù) Mysteel 調(diào)研，山東地區(qū)鋼廠(chǎng)表示方 案明確要求 2022 年粗鋼全年產(chǎn)量不超過(guò) 7,650 萬(wàn)噸，相當(dāng)于年度產(chǎn)量平控，但方案并 未明確壓減產(chǎn)量的具體比例和幅度，最終調(diào)控目標(biāo)會(huì)根據(jù)國(guó)家正式下達(dá)的調(diào)控任務(wù)再進(jìn) 行調(diào)整。

江蘇計(jì)劃壓減粗鋼產(chǎn)量約 5%。6 月 8 日，江蘇減產(chǎn)也有初步落地的跡象。據(jù) Mysteel 調(diào) 研，江蘇省部分鋼企反饋情況：（1）江蘇省鋼鐵企業(yè)粗鋼產(chǎn)能按照 2016 年備案的產(chǎn)能 計(jì)算，所有的省內(nèi)鋼鐵企業(yè)產(chǎn)能利用率不超過(guò) 120%；（2）按照壓減要求所有鋼鐵企業(yè) 原則上減量不低于 5%，部分規(guī)范企業(yè)可以不壓減產(chǎn)量，各地根據(jù)本地區(qū)實(shí)際情況做調(diào) 整。

唐山計(jì)劃 2022 年底前關(guān)停 1000 立方米以下高爐。2022 年 6 月，唐山市人民政府網(wǎng)站 發(fā)布了關(guān)于印發(fā)《唐山市鋼鐵行業(yè)“1+3”行動(dòng)計(jì)劃》的通知，要求 2022 年年底前全面關(guān) 停 1000 立方米以下高爐、100 噸以下轉(zhuǎn)爐。據(jù) Mysteel 調(diào)研整理，唐山市現(xiàn)存 15 座 1000 立方米以下高爐，截止 6 月 2 日，1000 立方米以下高爐僅有 6 座正在運(yùn)營(yíng)，涉及 產(chǎn)能約 1.5 萬(wàn)噸/天，占全唐山日均鐵水產(chǎn)量 36.4 萬(wàn)噸的 4.1%。

8 月，唐山市各區(qū)縣相關(guān)部門(mén)及企業(yè)召開(kāi)會(huì)議，部署了 2022 年全市粗鋼壓減產(chǎn)能的目 標(biāo)和任務(wù)。會(huì)議通報(bào) 2022 年唐山市壓減粗鋼產(chǎn)能 862.4 萬(wàn)噸的任務(wù)，總量不超 12,284 萬(wàn)噸，按照省政府要求 A 類(lèi)企業(yè)壓減 3%。

發(fā)改委強(qiáng)調(diào)下半年粗鋼產(chǎn)量壓減工作。7 月 29 日，國(guó)家發(fā)改委產(chǎn)業(yè)司一級(jí)巡視員夏農(nóng)指出， 下半年，鋼鐵行業(yè)要繼續(xù)推動(dòng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。一是嚴(yán)禁新增鋼鐵產(chǎn)能；二是繼續(xù)壓減粗鋼 產(chǎn)量；三是繼續(xù)推動(dòng)兼并重組；四是繼續(xù)推進(jìn)綠色低碳轉(zhuǎn)型；五是加大國(guó)內(nèi)鐵礦開(kāi)發(fā)。 今年壓減重點(diǎn)在江蘇、山西兩省。從壓減總量看，產(chǎn)量前五省份與全國(guó)壓減比例同步。2021 年全國(guó)壓減粗鋼產(chǎn)量 2,953 萬(wàn)噸，產(chǎn)量前五省份產(chǎn)量壓減 3,013 萬(wàn)噸，基本一致。同時(shí)， 2021 年產(chǎn)量前五省份占總產(chǎn)量的 56%，因此前五省份具有一定的代表性。從內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，省 間產(chǎn)量壓減差異大。2021 年粗鋼減產(chǎn)中，河北一省貢獻(xiàn)了近 72.4%。作為產(chǎn)量第二的江蘇省， 減產(chǎn)幅度明顯低于全國(guó) 3%的平均水平，今年預(yù)計(jì)按照減量不低于 5%的要求實(shí)施。山西和遼 寧作為粗鋼產(chǎn)量超過(guò) 5,000 萬(wàn)噸的大省，去年減產(chǎn)幅度也偏低，山西更是出現(xiàn)增產(chǎn)現(xiàn)象。同 時(shí)，山西又處于國(guó)家重點(diǎn)要求減產(chǎn)區(qū)域（長(zhǎng)三角/京津冀/汾渭平原），因此我們預(yù)計(jì)，山西 粗鋼壓減量年內(nèi)最低與同在重點(diǎn)區(qū)域內(nèi)的江蘇一致（-5%）。由于遼寧并不處于重點(diǎn)區(qū)域，產(chǎn) 量管控力度將很有限。 河北年內(nèi)或以置換產(chǎn)能為主，粗鋼產(chǎn)量預(yù)計(jì)減少 3.7%。唐山計(jì)劃 2022 年底前關(guān)停 1,000 立 方米以下高爐，據(jù) Mysteel 調(diào)研，截止 6 月 2 日，涉及產(chǎn)能占全唐山日均鐵水產(chǎn)量 36.4 萬(wàn) 噸的 4.1%，參照 2021 年河北省生鐵/粗鋼為 89.8%，則預(yù)計(jì)影響粗鋼產(chǎn)量約 3.7%。2021 年 唐山粗鋼壓減比例為 9%，同期河北省粗鋼壓減比例為 9.9%，基本上同步。同時(shí)，考慮到唐 山粗鋼占河北產(chǎn)量近60%，我們據(jù)此預(yù)測(cè)河北2022年粗鋼產(chǎn)量減少量與唐山基本同步為3.7%。

2．需求端：下游依舊疲軟，年內(nèi)粗鋼需求或微降

建筑行業(yè)是鋼鐵的主要下游，是拉動(dòng)鋼材消費(fèi)的核心行業(yè)。鋼鐵產(chǎn)品主要用于基建、房地產(chǎn)、 機(jī)械制造等周期性行業(yè)，其中房地產(chǎn)和基建所屬的大建筑領(lǐng)域 2020 年需求占比近 60%。

地產(chǎn)下滑趨勢(shì)難言好轉(zhuǎn)，需關(guān)注后續(xù)的刺激政策。投資、施工、銷(xiāo)售等房地產(chǎn)數(shù)據(jù)指標(biāo)部分 邊際改善，但兌現(xiàn)速度不及市場(chǎng)預(yù)期，四季度房地產(chǎn)數(shù)據(jù)或仍難言企穩(wěn)。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額同比繼續(xù)下探。9 月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額為 1.27 萬(wàn)億元，單月 同比-12.1%，1-9 月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額為 10.36 萬(wàn)億元，累計(jì)同比-8.0%，較 1-8 月 降幅擴(kuò)大 0.6pct。

土地成交情況繼續(xù)惡化。9 月，土地購(gòu)置面積為 1,049 萬(wàn)平方米，單月同比-65%；1-9 月，土地購(gòu)置面積為 6,449 萬(wàn)平方米，累計(jì)同比-53%；9 月土地成交價(jià)款為 1204 億元， 單月同比-55.4%。1-9 月，土地成交價(jià)款為 5,024 億元，累計(jì)同比-46.2%，較 1-8 月降 幅擴(kuò)大 3.7pct。

房屋新開(kāi)工面積、施工面積累計(jì)同比繼續(xù)下探，竣工面積降幅收窄。9 月，房屋新開(kāi)工 面積為 0.97 億平方米，單月同比-44.4%；房屋施工面積為 1.0 億平方米，單月同比43.2%；房屋竣工面積為 4017 萬(wàn)平方米，單月同比-6%。1-9 月，房屋新開(kāi)工面積為 9.5 億平方米，累計(jì)同比-38%，較 1-8 月降幅擴(kuò)大 0.8pct；房屋施工面積為 87.89 億平方 米，累計(jì)同比-5.3%，較 1-8 月降幅擴(kuò)大 0.8pct；房屋竣工面積為 4.09 億平方米，累 計(jì)同比-19.9%，較 1-8 月降幅收窄 1.2pct。

累計(jì)銷(xiāo)售面積邊際改善。9 月，商品房銷(xiāo)售面積為 1.35 億平方米，單月同比-16.2%； 1-9 月，商品房銷(xiāo)售面積為 10.14 億平方米，累計(jì)同比-22.2%，較 1-7 月降幅收窄 0.8pct。

發(fā)改委督導(dǎo)，基建將加速發(fā)力。國(guó)家發(fā)展改革委副秘書(shū)長(zhǎng)楊蔭凱 8 月 5 日表示，國(guó)家發(fā)改委 將督促各方面抓住今年三季度施工黃金期，加快項(xiàng)目建設(shè)實(shí)施，盡快發(fā)揮投資的效益，推動(dòng) 中央預(yù)算內(nèi)投資、地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券以及政策性開(kāi)發(fā)性金融工具協(xié)調(diào)配合，共同發(fā)力。 建筑先行指標(biāo)邊際改善。9 月中國(guó)挖掘機(jī)開(kāi)工小時(shí)數(shù)為 101 小時(shí)，環(huán)比上升 3.1 小時(shí)，同比下降 0.8 小時(shí)。10 月 30 日當(dāng)周全國(guó)水泥發(fā)貨率 67.3%，比去年同期高 4.5 個(gè)百分點(diǎn)，比 2019 年（疫情前）同期低 14.4 百分點(diǎn)。

鋼鐵部分下游延續(xù)疲軟，但有好轉(zhuǎn)跡象。1-9 月，鋼鐵行業(yè)主要下游中，鐵路、船舶、航空 航天投資完成額+6%，挖掘機(jī)產(chǎn)量累計(jì)同比-22.1%；汽車(chē)產(chǎn)量累計(jì)同比+8.1%；家電行業(yè)冰箱、 空調(diào)、洗衣機(jī)累計(jì)同比分別為-3.1%、+3.5%、+2.3%。

粗鋼產(chǎn)量下滑，焦煤需求量微增。2022 年 9 月，粗鋼月度產(chǎn)量為 8,695 萬(wàn)噸，同比+17.9%， 需要注意的是，由于去年下半年粗鋼產(chǎn)量壓減任務(wù)重，9 月粗鋼產(chǎn)量是去年全年的較低點(diǎn)。 1-9 月，粗鋼產(chǎn)量累計(jì)為 78,083 萬(wàn)噸，累計(jì)同比-3.1%。9 月，焦煤消費(fèi)量為 4,719 萬(wàn)噸， 同比+4.9%。1-9 月，焦煤累計(jì)消費(fèi)量 41,726 萬(wàn)噸，累計(jì)同比+0.7%。9 月，CCI 山西低硫焦 煤價(jià)格為 2,448 元/噸，同比+15.8%。從以上數(shù)據(jù)可以看到，在粗鋼產(chǎn)量同比下滑的背景下， 焦煤需求反而出現(xiàn)了增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)焦煤價(jià)格也同比上升。

3．需求角度推演粗鋼產(chǎn)量：年內(nèi)粗鋼產(chǎn)量較大概率下滑

三大投資占固定資產(chǎn)投資比重較穩(wěn)定。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資在固定資產(chǎn)投資 中約占 25%。制造業(yè)投資在固定資產(chǎn)投資中約占 30%。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資在固定資產(chǎn)投資中約 占 20%。除了三大投資之外的 25%分布較為分散。

年內(nèi)基建發(fā)力能夠一定程度的對(duì)沖地產(chǎn)下行。2021年末約有1.4萬(wàn)億專(zhuān)項(xiàng)債資金結(jié)轉(zhuǎn)至2022 年使用，2022 年新增專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)限額 3.65 萬(wàn)億元，兩項(xiàng)合計(jì)將提供約 5 萬(wàn)億的專(zhuān)項(xiàng)債資金。 若按 70%專(zhuān)項(xiàng)債投向基建項(xiàng)目計(jì)算，則 2022 年投向基建的專(zhuān)項(xiàng)債約為 3.5 萬(wàn)億。通常用于 基建項(xiàng)目的財(cái)政預(yù)算支出對(duì)社會(huì)資金的撬動(dòng)比例在 1：3.6 至 1：4 之間，預(yù)計(jì) 2022 年投向 基建投資的社會(huì)資金為 12.6 至 14 萬(wàn)億，故我們預(yù)計(jì)總計(jì)將實(shí)現(xiàn) 16.1 至 17.5 萬(wàn)億，取中值 約為 16.8 萬(wàn)億的基建投資規(guī)模，2021 年基建投資總額約為 15.3 萬(wàn)億，故預(yù)計(jì) 2022 年基建 投資增速約為9.8%。按照占全部投資比重的25%計(jì)算，基建投資拉動(dòng)固定資產(chǎn)投資約2.45%， 同比提高 2.33pct。

為體現(xiàn)歷史各期數(shù)據(jù)對(duì)預(yù)測(cè)固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度作用的不同，并過(guò)濾隨機(jī)波動(dòng)，我們 選用歷史 15 年固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度數(shù)據(jù)進(jìn)行加權(quán)移動(dòng)平均，測(cè)算得固定資產(chǎn)投資粗 鋼消費(fèi)強(qiáng)度為 1,700 噸/億元。

基于 2022 年基建投資增速約為 9.8%，我們提出五種基準(zhǔn)，分別為：樂(lè)觀估計(jì)（房地產(chǎn)下半 年探底回升，制造業(yè)增幅擴(kuò)大）、有限樂(lè)觀（房地產(chǎn)降幅收窄，制造業(yè)增幅有限擴(kuò)大）、中性 估計(jì)（房地產(chǎn)降幅不變，制造業(yè)增幅不變）、有限保守（房地產(chǎn)繼續(xù)下滑，制造業(yè)增幅大幅 回落）、保守估計(jì)（房地產(chǎn)加速下滑，制造業(yè)增幅大幅回落）。 房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資假設(shè)范圍為-12%~0%，制造業(yè)固定資產(chǎn)投資假設(shè)范圍為 5%~15%。截止 2022 年 9 月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額累計(jì)同比為-8%，據(jù)此我們以-8%作為房地產(chǎn)投資的中 性估計(jì)值。綜合歷史數(shù)據(jù)回顧，我們將 2022 年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額累計(jì)同比的假設(shè)范圍 取在-12%~0%。根據(jù)三大類(lèi)固定資產(chǎn)投資歷史數(shù)據(jù)回顧，綜合年內(nèi)固定資產(chǎn)投資形勢(shì)，我們 將 2022 年制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比的假設(shè)范圍取在 5%~15%。

2022 年粗鋼凈出口預(yù)計(jì)為 4,878 萬(wàn)噸。根據(jù) wind 數(shù)據(jù)顯示，2021 年，我國(guó)粗鋼凈出口為 4,231 萬(wàn)噸；2022 年 1-9 月份，折合粗鋼凈出口 4,109 萬(wàn)噸，同比+15.3%。同比測(cè)算，我們 預(yù)計(jì)今年粗鋼凈出口約 4,878 萬(wàn)噸。 基于通過(guò)固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度與固定資產(chǎn)投資額擬合計(jì)算，從五個(gè)基準(zhǔn)預(yù)測(cè)分布情 況來(lái)看，2022 年粗鋼表觀需求量有較大概率下降。

敏感性分析后發(fā)現(xiàn)，2022 年粗鋼產(chǎn)量有較大概率下滑，但存在邊際。

固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度的取值對(duì)粗鋼產(chǎn)量推演的影響較大。對(duì)需求角度的粗鋼產(chǎn) 量推演取決于固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度與粗鋼凈出口?？紤]到近三年固定資產(chǎn)投資粗 鋼消費(fèi)強(qiáng)度偏離回歸結(jié)果，在以三年平均值近似計(jì)算的情況下，我們認(rèn)為年內(nèi)固定資產(chǎn) 投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度仍有一定的波動(dòng)可能。因此，我們分別在固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度 位于 1,600-1,800 噸/億元之間做進(jìn)一步的敏感性分析。

粗鋼凈出口的取值對(duì)粗鋼產(chǎn)量推演的影響可控?？紤]到 2022 年全球鋼價(jià)的劇烈波動(dòng)， 以及我國(guó)對(duì)鋼材出口的限制等諸多新形勢(shì)下，我們認(rèn)為下半年粗鋼凈出口量仍存在波動(dòng) 可能。我們分別在粗鋼凈出口量位于 4,000-6,000 萬(wàn)噸之間做進(jìn)一步的敏感性分析。

三、 長(zhǎng)短流程減產(chǎn)幅度存在差異，焦煤需求結(jié)構(gòu)性向好

1．供給側(cè)改革步入深水區(qū)，鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展優(yōu)先

高質(zhì)量發(fā)展要求提高電爐鋼比例至 15%，不再提及 20%。2020 年 12 月 31 日，工信部發(fā)布的 《關(guān)于推動(dòng)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》提出，力爭(zhēng)到 2025 年，電爐鋼 產(chǎn)量占粗鋼總產(chǎn)量比例提升至 15%以上，力爭(zhēng)達(dá)到 20%。基于現(xiàn)實(shí)多因素的考慮下，在 2022 年初工業(yè)和信息化部、發(fā)展改革委、生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的《三部委關(guān)于促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā) 展的指導(dǎo)意見(jiàn)》提出，力爭(zhēng)到 2025 年，電爐鋼產(chǎn)量占粗鋼總產(chǎn)量比例提升至 15%以上，不 再提及 20%。同時(shí)在主要任務(wù)中，還著重對(duì)產(chǎn)能和供給質(zhì)量做出了要求，具體來(lái)說(shuō)：

淘汰落后產(chǎn)能、符合環(huán)保要求。鼓勵(lì)重點(diǎn)區(qū)域提高淘汰標(biāo)準(zhǔn)，淘汰步進(jìn)式燒結(jié)機(jī)、球團(tuán) 豎爐等低效率、高能耗、高污染工藝和設(shè)備。全面推動(dòng)鋼鐵行業(yè)超低排放改造，完善有 利于綠色低碳發(fā)展的差別化電價(jià)政策。

大幅提升供給質(zhì)量。重點(diǎn)發(fā)展高品質(zhì)特殊鋼、高端裝備用特種合金鋼、核心基礎(chǔ)零部件 用鋼等小批量、多品種關(guān)鍵鋼材，力爭(zhēng)每年突破 5 種左右關(guān)鍵鋼鐵新材料。 發(fā)展短流程符合環(huán)保需要。中國(guó)長(zhǎng)流程企業(yè)平均噸鋼二氧化碳排放量在 2.1 噸左右，短流程 噸鋼二氧化碳排放量?jī)H 0.9 噸。長(zhǎng)流程工藝的二氧化碳排放要大大高于短流程。 長(zhǎng)流程鋼廠(chǎng)或是主要壓減對(duì)象?！蛾P(guān)于促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》明確提出到 2025 年電爐鋼產(chǎn)量占粗鋼總產(chǎn)量比例提升至 15%以上。據(jù) Mysteel 調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2021 年 中國(guó)電爐鋼比僅為 10.7%，低于國(guó)際先進(jìn)水平，仍有很大的進(jìn)步空間。

長(zhǎng)短流程成本構(gòu)成差異大。 短流程煉鋼中廢鋼、電費(fèi)成本占比超 80%。廢鋼是電弧爐冶煉的第一大成本，占總成本 的 49%；電費(fèi)為電弧爐冶煉第二大成本，約占總成本的 36%。 長(zhǎng)流程煉鋼中焦炭、鐵礦石、廢鋼成本占比超 80%。鐵礦是長(zhǎng)流程煉鋼的第一大成本， 占比達(dá) 37%；焦炭是長(zhǎng)流程煉鋼的第二大成本，占比達(dá) 31%；廢鋼是第三大成本，占比 約 10%。

2．廢鋼價(jià)格高位、電價(jià)上漲疊加能耗雙控政策，電爐鋼比同比下降

短流程成本構(gòu)成中廢鋼、電價(jià)、電極費(fèi)用高，基本不具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

廢鋼鐵水價(jià)差長(zhǎng)期為正。19 年以來(lái)，絕大部分時(shí)間廢鋼價(jià)格都遠(yuǎn)高于鐵水成本，另外， 廢鋼鐵水價(jià)差轉(zhuǎn)負(fù)也并不意味著主要使用廢鋼的短流程具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，李偉堅(jiān)等在《電 弧爐煉鋼成本分析及其競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)》中的研究發(fā)現(xiàn)，由于電極、電力成本的影響，當(dāng)廢 鋼價(jià)格低于鐵水價(jià)格為 400～500 元以上時(shí)，電爐煉鋼相較于轉(zhuǎn)爐煉鋼才具備一定的經(jīng) 濟(jì)優(yōu)勢(shì)。

高耗能電價(jià)上浮。電價(jià)改革，電爐煉鋼作為傳統(tǒng)高耗能產(chǎn)業(yè)電費(fèi)成本預(yù)期持續(xù)增長(zhǎng)。2021 年 10 月，發(fā)改委發(fā)布《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于進(jìn)一步深化燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)市場(chǎng)化改革 的通知》，指出高耗能企業(yè)市場(chǎng)交易電價(jià)不受上浮 20%限制。2022 年 5 月，浙江省就《省 發(fā)展改革委省能源局關(guān)于調(diào)整高耗能企業(yè)電價(jià)的通知(征求意見(jiàn)稿)》公開(kāi)征求意見(jiàn)。對(duì) 5 大類(lèi) 17 小類(lèi)高耗能企業(yè)電價(jià)提高 0.172 元/千瓦時(shí)。

短流程成本絕大部分時(shí)間高于長(zhǎng)流程，電爐利潤(rùn)并不樂(lè)觀。截止 10 月 13 日為止，華東 區(qū)域電爐鋼測(cè)算成本（100%廢鋼）4,096 元/噸，華東長(zhǎng)流程噸鋼測(cè)算成本（15%廢鋼比） 4025 元/噸。

截止 10 月 21 日數(shù)據(jù)，2022 年短流程鋼比已降至 9.5%。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)分析，2021 年 247 家樣本鋼企高爐年均產(chǎn)能利用率為 85.3%，電爐年均產(chǎn)能利用率為 59.2%；2022 年截止 10 月 21 日，247 家樣本鋼企高爐平均產(chǎn)能利用率為 84.8%，平均電爐產(chǎn)能利用率為 51.6%。 根據(jù) Mysteel 調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2021 年中國(guó)短流程鋼比為 10.7%。不考慮長(zhǎng)短流程產(chǎn)能變動(dòng) 的情況下，基于產(chǎn)能利用率的比值，計(jì)算得 2022 年短流程鋼比為 9.5%。

年內(nèi)電爐鋼比同比下降趨勢(shì)難以得到逆轉(zhuǎn)。年內(nèi)短流程受到能耗雙控、電價(jià)上浮、廢鋼供 應(yīng)量短缺等多重因素的影響，短流程占粗鋼產(chǎn)量的比例或?qū)⒊掷m(xù)下降，雖近期有所好轉(zhuǎn)， 但仍未達(dá)到 2022 年產(chǎn)能利用率平均值。由于長(zhǎng)期以來(lái)，短流程與長(zhǎng)流程相比無(wú)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)， 我們預(yù)計(jì)四季度電爐產(chǎn)能利用率或仍維持低位，難以根本性扭轉(zhuǎn)電爐鋼比下降趨勢(shì)，甚至 在電價(jià)上漲的趨勢(shì)下其劣勢(shì)低位或?qū)⒏油癸@。 短流程的節(jié)能環(huán)保優(yōu)勢(shì)尚未轉(zhuǎn)化為成本優(yōu)勢(shì)，需要關(guān)注后續(xù)刺激政策的變化。目前對(duì)于短 流程煉鋼的優(yōu)惠政策主要集中在產(chǎn)能置換，短流程煉鋼作為傳統(tǒng)高耗能行業(yè)，近幾年受到 環(huán)保政策趨緊與能耗雙控上不封頂市場(chǎng)化電價(jià)的影響，同時(shí)疊加廢鋼回收體系尚需完善、 社會(huì)廢鋼供應(yīng)量有限的因素，在目前政策下短期內(nèi)較難改變短流程的劣勢(shì)地位。

3．壓減政策持續(xù)發(fā)力，轉(zhuǎn)爐廢鋼比持續(xù)下降

壓減基本確定的情況下，減少?gòu)U鋼用量或是主要方式。長(zhǎng)流程鋼廠(chǎng)在決定廢鋼用量時(shí)多考慮 高爐順行問(wèn)題、經(jīng)濟(jì)效益等問(wèn)題。

鐵水相比廢鋼更具經(jīng)濟(jì)性。19 年以來(lái)，絕大部分時(shí)間廢鋼價(jià)格都遠(yuǎn)高于鐵水成本，我 們認(rèn)為未來(lái)一段時(shí)間廢鋼的價(jià)格可能仍會(huì)短暫低于焦炭和鐵礦石所對(duì)應(yīng)的鐵水，但長(zhǎng)期 來(lái)看廢鋼價(jià)格將高于鐵水成本。

降低產(chǎn)能利用率不利于高爐順行。如果由于粗鋼產(chǎn)量壓減減少鐵水的產(chǎn)量，那么可能就會(huì)使得高爐的產(chǎn)能利用率低于設(shè)計(jì)水平。長(zhǎng)期低于正常水平生產(chǎn)，這對(duì)于高爐的保養(yǎng)是 不利的。如果考慮到高爐檢修的成本，鋼廠(chǎng)可能也會(huì)傾向于保證高爐正常生產(chǎn)，減少?gòu)U 鋼用量。

轉(zhuǎn)爐廢鋼比下降會(huì)拉動(dòng)焦煤、焦炭的需求量。根據(jù) Mysteel 對(duì) 130 家純高爐企業(yè)截止 2022 年 10 月 20 日的調(diào)研數(shù)據(jù)，經(jīng)過(guò)整理匯總 42 周數(shù)據(jù)，平均廢鋼比為 14.66%，根據(jù)卓創(chuàng)咨詢(xún) 統(tǒng)計(jì)，2021 年廢鋼比為 16.69%，基于廢鋼價(jià)格的持續(xù)相對(duì)高位以及粗鋼產(chǎn)量壓減政策的影 響，我們推斷 2022 年轉(zhuǎn)爐廢鋼比為 14.66%。根據(jù)《首鋼集團(tuán)有限公司 2022 年度第四期超 短期融資券募集說(shuō)明書(shū)》顯示，2019-2021 年首鋼入爐焦比分別為 304.84、295.81、 298.96kg/t，據(jù)此我們假設(shè)入爐焦比為 300kg/t。

敏感性分析發(fā)現(xiàn)，今年焦煤需求量有望維持穩(wěn)定或同比提升?？紤]到從推演粗鋼產(chǎn)量時(shí)固定 資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度與粗鋼凈出口存在較大的波動(dòng)可能，同時(shí)其取值會(huì)對(duì)粗鋼產(chǎn)量、焦煤 需求增量計(jì)算產(chǎn)生較大影響，基于固定資產(chǎn)投資粗鋼消費(fèi)強(qiáng)度的范圍在 1,600-1,800 噸/億 元之間，粗鋼凈出口的范圍在 4,000-6,000 萬(wàn)噸之間。綜合廢鋼比、電鋼比的下降，我們對(duì) 粗鋼產(chǎn)量和焦煤需求變動(dòng)量進(jìn)行了敏感性分析。

4．電鋼比、轉(zhuǎn)爐廢鋼比的關(guān)鍵在于廢鋼價(jià)格，短期供給短缺的局面或難以改變

廢鋼價(jià)格是電鋼比、轉(zhuǎn)爐廢鋼比下降的共同原因，關(guān)鍵在于廢鋼供給短缺。年內(nèi)電爐鋼比 的下降主要受到廢鋼價(jià)格與能耗雙控上不封頂市場(chǎng)化電價(jià)的影響，轉(zhuǎn)爐廢鋼比的下降主要 受到廢鋼價(jià)格的影響。廢鋼價(jià)格的高企主要由于廢鋼供應(yīng)有限，未來(lái)供給形勢(shì)仍存在不確 定性。 我國(guó)廢鋼供給量緩慢增長(zhǎng)。據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)，2021 年我國(guó)廢鋼產(chǎn)出量為 2.7 億噸。根據(jù)冶 金工業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究中心測(cè)算，按照鋼鐵產(chǎn)品生命周期法和鋼鐵蓄積量折算法，估算 2025 年的廢鋼資源產(chǎn)出量將達(dá) 3.24 億噸。

廢鋼進(jìn)口受到政策影響、價(jià)格倒掛等因素的影響，進(jìn)口廢鋼量較低。2017 年我國(guó)開(kāi)始限制 固體廢物的進(jìn)口，2019 年廢鋼正式被納入限制進(jìn)口的目錄中，進(jìn)而導(dǎo)致廢鋼進(jìn)口在 2019 年 和 2020 年幾乎停滯。2020 年 4 月中國(guó)鋼協(xié)開(kāi)始制定廢鋼進(jìn)口的新標(biāo)準(zhǔn)，并將進(jìn)口廢鋼更名 為“再生鋼鐵料”，該標(biāo)準(zhǔn)于 2021 年 1 月 1 日正式生效。2021 年是放開(kāi)廢鋼進(jìn)口后的首年， 進(jìn)口量?jī)H有 60 萬(wàn)噸。主要由于能夠入境的再生鋼鐵料門(mén)檻提高，以及國(guó)內(nèi)外廢鋼價(jià)格倒掛。 以我國(guó)廢鋼進(jìn)口的主要來(lái)源國(guó)日本的優(yōu)質(zhì)重廢 HS、H1 為例，兩種料形的 CFR 價(jià)格平臺(tái)在 2021 年中均高于國(guó)內(nèi)主流城市的重廢均價(jià)。

廢鋼使用量上升或是環(huán)保政策影響下的必由之路，廢鋼價(jià)格是問(wèn)題關(guān)鍵。廢鋼可以減少煉鐵、 焦化、燒結(jié)等工序的廢水、廢渣、廢氣產(chǎn)生。在日趨嚴(yán)格的環(huán)保政策下，鋼鐵行業(yè)高爐廢鋼 比和電爐比將不斷提高。但長(zhǎng)期以來(lái)，由于廢鋼供給量不足，廢鋼價(jià)格處于高位，短流程不 具備成本優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)流程轉(zhuǎn)爐環(huán)節(jié)添加廢鋼同樣不具備經(jīng)濟(jì)性。

短期來(lái)看，當(dāng)前廢鋼供應(yīng)量不足以支撐 15%電鋼比。以 2021 年粗鋼產(chǎn)量 10.33 億噸、 轉(zhuǎn)爐廢鋼比 16.69%計(jì)算，長(zhǎng)流程消耗廢鋼 1.72 億噸；若電爐鋼比要達(dá)到 15%，電爐廢 鋼單耗按 1000kg 測(cè)算，短流程將消耗廢鋼 1.55 億噸，鋼鐵工業(yè)共需要廢鋼 3.27 億噸， 目前仍存在 5,700 萬(wàn)噸的缺口。

長(zhǎng)期來(lái)看，隨著廢鋼供給量的提升，2025 年廢鋼煉鋼成本將向鐵礦石煉鋼成本回歸。 在“碳達(dá)峰”、“碳中和”的背景下，中國(guó)鋼鐵行業(yè)將加快能源的電氣化，政策方面也利 于電爐冶煉的發(fā)展。根據(jù)冶金工業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究中心預(yù)測(cè)，2025 年廢鋼資源總量 3.24 億噸，屆時(shí)廢鋼將供應(yīng)充足，將成為廢鋼價(jià)格變化的轉(zhuǎn)折年，電爐煉鋼成本將逐步接近 高爐-轉(zhuǎn)爐煉鋼成本。

四、 鋼鐵高質(zhì)量發(fā)展對(duì)焦炭、焦煤品質(zhì)提出了更高的要求

1．高爐大型化趨勢(shì)持續(xù)推進(jìn)，對(duì)焦炭反應(yīng)強(qiáng)度提出了更高的要求

小容積高爐占比依舊龐大,“以小換大”是產(chǎn)能置換的主要方式。根據(jù) Mysteel 在 2020 年的 統(tǒng)計(jì)，容積在 1,000m3以下的高爐占了近一半（約 48.5%），隨著產(chǎn)業(yè)政策要求逐步壓小上大， 小型高爐將會(huì)繼續(xù)淘汰，大型高爐將替代小型高爐成為鋼廠(chǎng)的首選。據(jù) Mysteel 不完全統(tǒng) 計(jì)，鋼鐵產(chǎn)能置換新建煉鐵高爐容積大多在 1,101 2000m3之間，退出生產(chǎn)的高爐容積大多 在 450 680m3之間。逐步關(guān)停 1000m3以下高爐是趨勢(shì)。唐山 5 月 29 日發(fā)布《唐山市產(chǎn)業(yè)基 礎(chǔ)高級(jí)化和產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)代化水平提升實(shí)施方案》，要求 22 年底前全面關(guān)停 1,000 立方米以下 高爐及 100 噸以下轉(zhuǎn)爐。

大型高爐對(duì)焦炭反應(yīng)強(qiáng)度（CSR）的要求提高。高爐爐容增大后，爐料在高爐內(nèi)的停留時(shí)間 延長(zhǎng)，焦炭與煤氣的反應(yīng)時(shí)間長(zhǎng)，會(huì)加劇焦炭的氣化反應(yīng)，從而惡化焦炭的性質(zhì)，因此要求 高爐內(nèi)的焦炭料柱必須有足夠的反應(yīng)后強(qiáng)度 CSR（焦炭反應(yīng)強(qiáng)度是指在高爐中反應(yīng)后的焦炭 在機(jī)械力和熱應(yīng)力作用下抵抗碎裂和磨損的能力）。

主焦煤配比量與焦炭反應(yīng)強(qiáng)度（CSR）存在明顯的正相關(guān)性，焦炭反應(yīng)強(qiáng)度（CSR）的提升要 求焦煤具備中揮發(fā)分、高粘結(jié)指數(shù)等特性。一般來(lái)說(shuō), 提高 CSR 需要增加煉焦配煤中主焦 煤和肥煤的配比，主焦煤配比大有助于優(yōu)化 CSR。根據(jù)王超等在《煉焦煤特性對(duì)焦炭熱態(tài)強(qiáng) 度影響研究》中的研究發(fā)現(xiàn)：

中揮發(fā)分焦煤煉得焦炭 CSR 相對(duì)最優(yōu)。常用煉焦單種煤揮發(fā)分（Vdaf）分布在 14%~39% 范圍，當(dāng) Vdaf 約為 26%時(shí)，焦炭反應(yīng)后強(qiáng)度（CSR）相對(duì)最優(yōu)，即中揮發(fā)分（20%~28%） 焦煤煉得的焦炭 CSR 相對(duì)最優(yōu)。

膠質(zhì)層最大厚度約 25mm 時(shí)煉得的焦炭 CSR 相對(duì)最優(yōu)。常用單種煤膠質(zhì)層最大厚度（Y 值）值分布在 5.0mm 35.0mm 范圍，隨著 Y 值的增大，CSR 呈現(xiàn)升高后下降趨勢(shì)，且在 Y 值約為 25mm 時(shí)，焦炭 CSR 相對(duì)最優(yōu)，在此之前，隨著 Y 值的增大，CSR 呈現(xiàn)上升趨 勢(shì)。

高粘結(jié)指數(shù)焦煤煉得焦炭 CSR 相對(duì)最優(yōu)。常用單種煤粘結(jié)指數(shù)（G 值）分布在 30 105 范圍，隨著 G 值的升高，CSR 呈上升趨，在成本可控條件下，合理提高配合煤 G 值有利 于焦炭質(zhì)量的提高。

2．鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展推動(dòng)特鋼研發(fā)與使用，低硫、高揮發(fā)分焦煤需求提升

鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展要求大幅提升供給質(zhì)量，高強(qiáng)鋼是“十四五”重點(diǎn)發(fā)展特鋼品種。國(guó)家 重點(diǎn)發(fā)展高品質(zhì)特殊鋼、高端裝備用特種合金鋼、核心基礎(chǔ)零部件用鋼等小批量、多品種關(guān) 鍵鋼材?！笆奈濉睍r(shí)期，提升鋼鐵工業(yè)供給質(zhì)量被著重強(qiáng)調(diào)，各行業(yè)領(lǐng)域?qū)Ω咂焚|(zhì)特種鋼 材的需求量不斷上升。分品種來(lái)看，汽車(chē)輕量化的趨勢(shì)對(duì)高強(qiáng)度鋼材提出新要求，采用高強(qiáng) 度鋼技術(shù)是降低車(chē)重和汽車(chē)制造成本的有效方式；國(guó)家重點(diǎn)加強(qiáng)開(kāi)發(fā)的高技術(shù)特種船舶，將 使得高強(qiáng)度、耐腐蝕船板用量增加；綠色環(huán)保家電對(duì)高強(qiáng)度薄板材的需求量也將會(huì)增加。 我國(guó)強(qiáng)度鋼等級(jí)提升空間較大。根據(jù) 2016-2020 年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，可以看出 Q235（屈服強(qiáng)度） 和 Q355 占比超過(guò) 80%，而 Q390、Q420 僅占比 4%，其他高強(qiáng)鋼占比 6%，仍以 Q235 和 Q355 低 強(qiáng)度鋼材為主，Q390 以上的高強(qiáng)度鋼材應(yīng)用進(jìn)展比較緩慢。

硫含量與熱脆性相關(guān)，是高強(qiáng)鋼的重要特性指標(biāo)。根據(jù)張送來(lái)在《KR 法鐵水脫硫數(shù)值模擬 與水模型實(shí)驗(yàn)》中的研究表明，硫被認(rèn)為是鋼中主要的有害元素之一，會(huì)對(duì)鋼材質(zhì)量產(chǎn)生如 下影響：（1）增加鋼材裂紋熱敏感性，俗稱(chēng)“熱脆”。這是由于硫以 FeS 的形式存在于鋼中， 當(dāng)硫含量大于 0.02%時(shí)，在鋼液凝固過(guò)程中由于存在偏析，使得 Fe-FeS 共晶體分布在晶界 處，共晶體在鋼材熱加工過(guò)程中會(huì)熔化，當(dāng)受到壓力的時(shí)候共晶體在晶界處破裂，形成裂紋，即為“熱脆”現(xiàn)象；（2）降低鋼的焊接性能；（3）當(dāng)硫含量較多時(shí)會(huì)形成多種硫化物，從而 降低了鋼材強(qiáng)度、沖擊韌性和延展性。

焦炭是鐵水的主要硫來(lái)源，低硫、高揮發(fā)分焦煤有利于降低焦炭硫含量。根據(jù)張文政、金權(quán) 等的研究發(fā)現(xiàn)，高爐硫負(fù)荷的 80％是焦炭燃燒帶入的，12％是高爐噴吹煤粉帶入的，6%是由 塊礦帶入的。而高揮發(fā)分煤熱解過(guò)程中生成大量的活性自由基實(shí)現(xiàn)原位供氫，可以在熱解過(guò) 程中結(jié)合含硫自由基生成穩(wěn)定的含硫氣體，減少含硫自由基被礦物質(zhì)以及有機(jī)質(zhì)結(jié)合而滯留 于焦中的幾率。

隨著高爐大型化及特鋼的推廣應(yīng)用，要求焦炭具備高反應(yīng)強(qiáng)度、低硫的特性。從焦煤煤種來(lái) 說(shuō)，主焦煤、肥煤等支撐煤種需求剛性增加；從焦煤煤質(zhì)來(lái)說(shuō)，低硫、高粘結(jié)指數(shù)、中揮發(fā) 分、膠質(zhì)層厚度在 25mm 附近的焦煤更匹配鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

3．我國(guó)焦煤資源分布不均，晉豫冀皖焦煤最匹配鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展

山西是我國(guó)稀缺焦煤保有資源量最多的省份。據(jù)鄧小利在《中國(guó)稀缺煉焦煤資源分布特征》 中的研究，截止 2013 年結(jié)束的的全國(guó)新一輪煤炭資源潛力評(píng)價(jià)，我國(guó)稀缺煉焦煤（氣肥煤、 肥煤、1/3 焦煤、焦煤、瘦煤）保有資源總量為 1569.57 億噸。從賦煤區(qū)來(lái)看，其中華北賦 煤區(qū)稀缺煉焦煤保有資源量為 1360.78 億噸，占全國(guó)稀缺煉焦煤保有資源量的 86.7%，東北、 華南和西北賦煤區(qū)稀缺煉焦煤保有資源量相差不大，分別占全國(guó)稀缺煉焦煤資源量比例為 5.9%、4.1%和 3.3%，滇藏賦煤區(qū)稀缺煉焦煤保有資源量最少，僅占全國(guó)稀缺煉焦煤資源量的 0.01%。從省份來(lái)看，山西省稀缺煉焦煤保有資源量最多，約 616.4 億噸，占全國(guó)稀缺煉焦 煤總量的 39.3%；河北保有資源量約 194.2 億噸，占比約 12.4%；貴州保有資源量約 139.6 億噸，占比約 8.9%。

我國(guó)稀缺煉焦煤分煤類(lèi)資源量大小順序依次為：焦煤、瘦煤、肥煤、氣肥煤和 1/3 焦煤。據(jù) 鄧小利在《中國(guó)稀缺煉焦煤資源分布特征》中的研究，截止 2013 年結(jié)束的的全國(guó)新一輪煤 炭資源潛力評(píng)價(jià)，焦煤、瘦煤和肥煤資源量占稀缺煉焦煤總量的 73.3%。其中焦煤保有資源 量約 517.6 億噸（34.2%），瘦煤保有資源量約 353.1 億噸（23.3%），肥煤保有資源量約 239.6 億噸（15.8%），氣肥煤保有資源量約 114.8 億噸（7.6%），1/3 焦煤保有資源量約 109.4 億 噸（7.2%）。全國(guó)焦煤資源總量約 571.6 億噸，山西省焦煤保有資源量達(dá) 237.9 億噸，占全 國(guó)焦煤資源總量的 46.0%，其次為河北省(51.0 億噸，9.9%)，河南省(47.6 億噸，9.5%)，貴 州省(47.6 億噸，9.2%)，青海省(40.3 億噸，7.8%)，內(nèi)蒙古(32.6 億噸，6.3%)。

匹配鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的優(yōu)質(zhì)煉焦煤主要分布在山西、河南、河北、安徽。從硫分方面來(lái) 看，黑龍江、安徽、遼寧三省的煉焦煤以特低硫?yàn)橹鳎簧轿?、河北、河南等地區(qū)硫分為低硫 ~中硫區(qū)間；貴州為高硫煤。從揮發(fā)分方面來(lái)看，山西部分資源、河南平頂山礦區(qū)產(chǎn)煤為低 ~中高揮發(fā)分，其他區(qū)域資源均為中高-高揮發(fā)分。從粘結(jié)性（粘結(jié)指數(shù)）和結(jié)焦性（膠質(zhì)層 厚度）方面來(lái)看，河北、河南平頂山礦區(qū)、安徽、山東、山西河?xùn)|煤田等地所產(chǎn)煉焦用煤均 具有較高粘結(jié)指數(shù)（G 值），其余地區(qū)煉焦煤粘結(jié)指數(shù)略低。

五、 投資分析

1．平煤股份：高度匹配鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展需要的優(yōu)質(zhì)焦煤公司

公司主焦煤品質(zhì)、產(chǎn)能全國(guó)第一，具備低硫、中揮發(fā)分、低堿金屬煉焦煤稟賦優(yōu)勢(shì)，是高度 受益鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展要求的標(biāo)的。公司煤種主要是 1/3 焦煤、焦煤、肥煤，具有低硫、 低灰、低磷、低堿金屬、熱態(tài)指標(biāo)好、有害元素少等先天優(yōu)勢(shì)，是全球稀缺的戰(zhàn)略資源，主 焦煤品質(zhì)、產(chǎn)能全國(guó)第一，部分指標(biāo)優(yōu)于進(jìn)口煤，深受市場(chǎng)青睞。隨著特鋼與高爐大型化趨 勢(shì)的發(fā)展，平煤的優(yōu)質(zhì)煉焦煤將更為稀缺。

公司煤炭資源豐富，兼具內(nèi)生成長(zhǎng)性。截至 2021 年末，擁有煤炭資源儲(chǔ)量 18.19 億噸，剩 余可采儲(chǔ)量 9 億噸，擁有礦井 14 對(duì)。截至 2022 年 3 月末，公司在產(chǎn)礦井核定產(chǎn)能為 3,203 萬(wàn)噸/年。在平煤礦區(qū)品范圍內(nèi)，集團(tuán)體內(nèi)合法擁有煤炭?jī)?chǔ)量 20.76 億噸，可采儲(chǔ)量 10.12 億噸。其中世界稀缺的焦煤資源占近 60%。2021 年 9 月，公司以 57.81 億元競(jìng)得“河南省寶 豐縣賈寨—唐街煤勘探探礦權(quán)”，資源儲(chǔ)量 125,572.11 萬(wàn)噸。

精煤戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)。公司持續(xù)深入實(shí)施“精煤戰(zhàn)略”，不斷加大原煤入洗力度，2021 年全年 實(shí)現(xiàn)冶煉精煤產(chǎn)量 1188 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 3.2%，銷(xiāo)量 1199 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 2.5%，精煤是主 要的收入和利潤(rùn)來(lái)源，貢獻(xiàn)了 67%的銷(xiāo)售收入和 84%的毛利。

2．山西焦煤：主焦煤資源儲(chǔ)量大、資產(chǎn)注入空間大的優(yōu)質(zhì)煉焦煤公司

公司焦煤資源儲(chǔ)量與可采儲(chǔ)量高于可比公司。公司所屬礦區(qū)資源儲(chǔ)量豐富，煤層賦存穩(wěn)定， 屬近水平煤層，地質(zhì)構(gòu)造簡(jiǎn)單，并且煤種齊全：有焦煤、肥煤、瘦煤、貧瘦煤、氣煤等，特 別是在冶煉煤中，公司的冶煉精煤具有低灰分、低硫分、結(jié)焦性好等優(yōu)點(diǎn)，屬優(yōu)質(zhì)煉焦煤品 種，是稀缺、保護(hù)性開(kāi)采煤種。

公司治理優(yōu)，經(jīng)營(yíng)效率高。截止 2021 年底的數(shù)據(jù)顯示，與同行業(yè)公司相比，山西焦煤的人 均工效達(dá)到 1,128 噸/人，位列行業(yè)第一。

集團(tuán)煤礦資產(chǎn)優(yōu)質(zhì),公司資產(chǎn)注入空間大。截至 2021 年 12 月末，公司擁有煤田面積 2,421.47 平方公里，煤炭礦井 109 座，選煤廠(chǎng) 45 座，原煤生產(chǎn)能力 2.07 億噸/年，總設(shè)計(jì)洗選能力 1.46 億噸/年，主要開(kāi)采西山、霍西、河?xùn)|、沁水、寧武五大煤田的煤炭資源，煤炭資源儲(chǔ) 量 224.92 億噸，可開(kāi)采儲(chǔ)量 117.03 億噸，煤種包括焦煤、肥煤、1/3 焦煤、瘦煤、氣肥煤、 貧煤等煉焦煤的所有品種。其中包括龐龐塔礦、屯蘭礦、官地礦等優(yōu)質(zhì)大礦。山西省國(guó)資運(yùn) 營(yíng)公司在 2021 年制定目標(biāo)，十四五期間省屬企業(yè)資產(chǎn)證券化率達(dá) 80%以上,截止 2021 年末， 山西焦煤集團(tuán)資產(chǎn)證券化率為 15.52%，有待提高。

3．淮北礦業(yè)：稀缺煤種占比高、煤質(zhì)優(yōu)良的華東區(qū)域煉焦煤龍頭

公司煤種齊全、煤質(zhì)優(yōu)良、資源儲(chǔ)量雄厚。擁有焦煤、肥煤、瘦煤、1/3 焦煤、貧煤、氣煤 等主要煤種，其中焦煤、肥煤、瘦煤等煉焦煤 2021 年的儲(chǔ)量約占公司煤炭總儲(chǔ)量的 70%以 上；煤質(zhì)具有低硫，特低磷，中等揮發(fā)分，中等～中高發(fā)熱量，粘結(jié)性強(qiáng)，結(jié)焦性良好的特 點(diǎn)，所產(chǎn)煤炭產(chǎn)品含硫量低，磷、砷、氯等有害元素含量極少，有著很強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

公司地處華東腹地，區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯。相較于“三西”地區(qū)煤炭主產(chǎn)地，公司礦區(qū)位于華東腹 地，對(duì)安徽省內(nèi)及長(zhǎng)三角、湖北、江西等地區(qū)形成良好輻射。華東地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，煤炭下游 鋼鐵、水泥、電廠(chǎng)、煤化工等產(chǎn)業(yè)眾多且分布密集，屬煤炭高需求市場(chǎng)，保障了公司煉焦煤、 動(dòng)力煤等產(chǎn)品銷(xiāo)路，同時(shí)也將有效消化公司未來(lái)新增產(chǎn)能。

4．盤(pán)江股份：有成長(zhǎng)、區(qū)位優(yōu)勢(shì)顯著的西南煉焦煤龍頭

公司是西南地區(qū)最大的煉焦煤企業(yè)，儲(chǔ)量大、煤質(zhì)優(yōu)。公司所在的盤(pán)江礦區(qū)被國(guó)家列為重點(diǎn) 開(kāi)發(fā)的礦區(qū)之一，礦區(qū)煤炭資源儲(chǔ)量豐富，截至 2020 年底，獲得總資源量 324.7 億噸，探 明總資源量 192.5 億噸，保有儲(chǔ)量 186.3 億噸，煉焦煤儲(chǔ)量占貴州省煉焦煤總儲(chǔ)量的 47.97%。 同時(shí)煤炭種類(lèi)齊全，主要煤炭產(chǎn)品為 1/3 焦煤、主焦煤、動(dòng)力煤，具有低灰、低硫、微磷、 發(fā)熱量高的顯著特點(diǎn)，是理想的冶金、化工和動(dòng)力用煤。

公司區(qū)位優(yōu)勢(shì)顯著，合作關(guān)系穩(wěn)定。西南地區(qū)區(qū)域市場(chǎng)進(jìn)入壁壘高，北方煤進(jìn)入西南，需要 遠(yuǎn)距離運(yùn)輸，物流成本高，很難補(bǔ)給西南省份。一是運(yùn)輸距離較遠(yuǎn)，物流成本較高，煤炭產(chǎn) 品缺乏競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；二是北煤南下需要協(xié)調(diào)沿線(xiàn)幾個(gè)鐵路局，協(xié)調(diào)難度較大。 公司內(nèi)生增長(zhǎng)潛力較大。公司馬依西一井（120 萬(wàn)噸/年）今年 6 月進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)階段后， 公司現(xiàn)有產(chǎn)能達(dá)到 2220 萬(wàn)噸/年（含代管松河煤礦）；發(fā)耳二礦西井一期（90 萬(wàn)噸/年）預(yù) 計(jì)在 H2 進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)階段，公司發(fā)展后勁進(jìn)一步增強(qiáng)。為避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，集團(tuán)已將松河 煤業(yè)、林東礦業(yè)、六枝工礦、中城能源及西部紅果托管給公司，并承諾五年內(nèi)將滿(mǎn)足資產(chǎn)注 入條件的煤炭業(yè)務(wù)資產(chǎn)通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)出售或其他合法方式，注入公司。 公司分紅能力強(qiáng)。上市以來(lái)年均分紅率大幅高于其他焦煤上市公司。全球負(fù)利率，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收 益率不斷下行情況下，穩(wěn)定的盈利能力疊加高分紅、高股息無(wú)疑提升了盤(pán)江股份的投資價(jià)值。

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